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2021年8月20日，一群憤怒的基民涌入南方基金直播間，對當時正在直播的林樂峰總口誅筆伐，該場直播的主持人小雪只能盡力安撫彈幕情緒。但虧錢的憤怒顯然不是那么容易消解的，一部分不理智的基民轉而將討伐對象換成小雪。在該場直播進行到近50分鐘時，主持人小雪最終情緒崩潰大哭，林樂峰總只能一個人自問自答了10分鐘，直到主持人擦干眼淚，兩人才恢復互動。

在那場直播中，基民們吐槽最多的就是南方盛元紅利混合這款產品，這也是林樂峰總接手的第一款偏股混合型公募基金產品（2019年3月15日接手），如果從2021年內高點開始計算，截至直播當日的2021年8月20日，這只產品區間回撤約11%。

從我的截圖中可以看出，如果在2021年開年就持有這只基金，哪怕拿到2021年8月底也是不虧錢的，但由于2021年初A股核心資產（傳統大白馬）們迎來了“最后的瘋狂”，而林樂峰總又恰好偏好相關標的，所以導致相當多基民在2021年年初追高買入這只基金，并接過了擊鼓傳花的“最后一棒”，最終只能高位站崗……

(資料圖)

有趣的是，我發現林樂峰總當時正在管理的、股票倉位同樣很高的靈活配置型產品——南方轉型增長混合，在2021年內的表現反而非常亮眼，甚至拿到了當年證券時報頒發的三年期靈活配置混合型明星基金獎。

我個人認為，林樂峰總管理產品在2021年內出現業績分化的唯一解釋，就是債券類資產配置比例的多寡，比如南方轉型增長混合彼時股票倉位約80%，所以凈值波動相對較小，后續也能更快地漲回來；而南方盛元紅利混合彼時股票倉位約90%，所以凈值波動更大，一直到今天（2023年4于10日）也沒有漲到2021年內最高點……

PS，林樂峰總于2022年7月8日卸任了唯一在管的偏股混合型公募基金產品——南方盛元紅利混合，但在兩個多月后的2022年9月30日，其又新發行了另一款偏股混合型公募基金產品——南方均衡成長混合。

PS+，直到2023年4月，小雪都還是南方基金直播間的常駐主持人，并未離職。

一、投資邏輯

從開頭的故事中可以看出，我個人認為南方基金林樂峰總更擅長債券類資產的投資，所以我個人從2022年開始就配置了林樂峰總管理的混合債型公募基金產品——南方寶元債券。

這里插播下，南方寶元債券是國內第一只開放式債券型公募基金產品，林樂峰總雖然并非其“創始”基金經理，但卻是管理該產品時間最久的基金經理（截至2023年4月10日

，共管理超7年），同時也是將這只產品推上領獎臺的基金經理——南方寶元債券于2019年獲得了證券時報頒發的五年期保守配置混合型明星基金獎。

然而，我錯了。

林樂峰總在2023年3月30日的路演中明確指出，自己是股票研究員出生，雖然當前管理的多為偏債混合型公募基金產品，但自身主要研究精力還是分給了股票類資產，債券類資產僅做大方向判斷，不做小級別擇時。

行吧，我發現我最近看基金、基金經理都不太準，有必要找個什么圣地洗洗臉……

不過聽完林樂峰總的介紹后，我發現其大類資產配置邏輯非常通順，自上而下，一目了然：首先用FED（股債性價比）模型測算股債配置比例，并用滬深300股息率模型測算當前A股投資勝率，然后用PB指標確定具體投資行業，最后用ROE長期中樞圈定個股標的。

這里有兩點需要拓展說明：一是林樂峰總發現在極端情況下，行業PE指標會失效，所以他主要使用PB指標確定行業估值水平；二是個股ROE數值波動較大，他更看重各股票該指標的“長期穩態區間”，而非絕對數值。

總的來說，林樂峰總的投資框架大體等同于經典的PB-ROE模型，不過這個框架篩出來的個股也很“經典”——基本就是大家耳熟能詳的“傳統大白馬”（也可以說是“核心資產”？），比如白色家電、銀行、白酒、調味品、龍頭化藥之類。當然，股票持倉簡單也有好處，至少投資者看一眼就能理解基金經理的投資風格，不用擔心他搞什么“花活”。

二、業績情況

怎么說呢，林樂峰總目前在管10只公募基金產品，但構成非常復雜，我個人將其分為固收類、權益類和均衡類。當然，有些分類還能繼續細化，比如固收類里面又可以分出偏債混合（股票倉位最多40%）和混合債（股票倉位最多20%）兩種產品，而均衡類里面又可以分出靈活配置（股票和債券倉位可以任意調整）和平衡混合（股票和債券倉位必須維持5:5）兩種產品。總之，普通個人投資者只要把林樂峰總所有在管產品研究透了，基本也就能搞懂國內絕大部分公募基金產品的設計邏輯了……

先說固收類，林樂峰總的代表產品有南方寶元債券（混合債基）和南方安康混合（偏債混合）。

再說權益類，林樂峰總的代表產品有南方均衡成長混合（偏股混合）和南方轉型增長混合（靈活配置，但因為長期高配股票，所以這里劃為了權益類）。

最后是均衡類，林樂峰總的代表產品有南方均衡回報混合（平衡混合）。

從上面的三張圖可以看出，2018年以前，林樂峰總的超額收益主要來自債券類資產，而在2018年以后，股票類資產為林樂峰總貢獻了絕大多數超額收益。

當然，不管是2018年以前還是以后，林樂峰總的排名基本沒有掉出過全市場公募基金經理收益率的前一半。

三、市場前瞻

本文第一章節寫了林樂峰總自上而下的一整套投資框架，這里干脆直接拿過來分析2023年國內資本市場。

首先，FED（股債性價比）模型顯示，當前國內股市投資性價比高于債市，深層原因和國內經濟復蘇有關，而一般在經濟復蘇周期，權益類資產收益率都會高于固收類資產。

其次，當前滬深300指數股息率大約為3%，根據歷史數據看，在這個股息率水平時介入A股獲得正收益的概率非常高。

然后，截至2023年3月20日，A股30個申萬一級行業的PB數值都位于50%分位點以下，其中10個行業甚至位于歷史10%分位點以下，說明當前大部分A股行業“并不貴”。

最后，長期穩態ROE中樞數據顯示，當前投資性價比較高的一批股票集中于大消費和中游制造方向，其中大消費受益經濟復蘇，而中游制造的資產負債表正處于歷史最好時期之一。

在分析2023年市場時，林樂峰總指出了兩個投資者的常見誤區：一是相信直覺不信數據，二是過于短視不看趨勢。

所謂相信直覺，比如一些投資者認為自己的工資在2023年并未上升，所以經濟并沒有復蘇。但實際上，A股上市公司的經營數據整體出現了非常大的好轉，甚至比國家統計局給到的全國整體數據更好。況且，林樂峰總指出，2022年有些行業是“完全沒有”，比如餐飲，現在它們不說是從0到1，至少也是從1恢復到10吧，估值修復的邏輯總要承認的。

另外所謂過于短視，林樂峰總指出，部分投資者從2022年開始積累悲觀情緒，直到現在也無法完全切換思路，所以總覺得短期經濟數據還不夠好、2023年部分目標定的太低等等，這也是上證指數一直在3000至3300點間震蕩的原因，要知道在2022年初，上證指數可是從3600點開局的！這里退一萬步說，只要認定2023年會比2022年好，哪怕僅持有估值修復的邏輯，上證指數也要漲回3600點才算合理。

總的來說，林樂峰總的路演給我的感覺就是大巧不工——持倉很簡單，投資邏輯很簡單，市場研判也很簡單，投資者只要認定中國國運可以長期穩健增長，那就可以長期持有林樂峰總的公募基金產品。

#雪球基金調研團#

$南方轉型增長混合C(F014499)$$南方寶元債券C(F006585)$$南方均衡成長混合C(F016493)$

@雪球基金@雪球創作者中心@南方基金

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