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我們討論過這樣一個事實——

在某一天，私募股權基金可能會變少，這個世界真的需要成千上萬只私募股權基金嗎？

但是我們現在不再有這樣的情況了——表現低劣卻仍能收取高昂的費用——我必須得說，這是正確的。

(資料圖)

現在大多數資本都通過被動指數投資，不是因為它很好，而是因為主動很差，你不應該收取很高的費用。

我在大學里被告知，計算機可以做的是加、減、比較。

這聽起來不是什么很有用的事。

但是，機器可以在沒有計算錯誤的情況下完成，他們可以非常快速地處理大量數據，他們可以在沒有情感錯誤的情況下做到這一點。

事實上，也許這比大多數人做得都要好。

所以，這就是為什么這些過程轉向了自動化。

而且，你知道，那些收取高額管理費、提供垃圾業績的人不應該進入這個行業，或者不應該能夠收取這些費用。

現在，我們所有的主動投資者都被更高的標準所約束，而且這個標準不會下降。

我給出的例子是，

一臺計算機能坐下來在5個商業計劃中，找出其中哪一個將成為亞馬遜嗎？

一臺計算機能與5位首席執行官坐在一起，分析出其中哪一位將成為史蒂夫?喬布斯(Steve Jobs) 嗎？

一臺計算機能坐下來查看破產程序的紀錄，并弄清楚公司將如何進行重組嗎？

我不這么認為。

但我認為，少數投資者能夠以更令人滿意的方式做到這一點。

周遭的一切變得不同。

事物運作的方式變得不同，潛在的過程變得不同，因果變得不同，人們的態度也變得不同。

周期性波動只是來來回回，

但如果周遭環境發生了根本性變化，那么你可以弄清楚并且采取相應的行動，我認為這會有很大的不同。

1960年代末，我在花旗銀行工作時，這家銀行是所謂漂亮50的忠實擁躉。

成長型投資確實是在60年代初被發明和命名的，全世界都愛上了所謂的漂亮50，據說這是美國50家最好、發展最快的公司。

他們一不會犯任何錯誤，二，他們的價格永遠不會“太高”。

他們說，如果市盈率看起來有點高，只要等幾年，公司就會消化市盈率。

所以這真的沒關系，真正的錯誤是沒有擁有它們。

大家對這些公司的看法非常一致，這當然是極其危險的。

所以如果你在1969年9月我進入花旗銀行的那天購買股票，然后你堅定地持有它們5年，這些美國最好的公司會讓你遭受90%的損失。

原因很簡單，第一，這些公司中一半遇到了麻煩，第二，這些公司的價格實在太高了。

這些股票中的絕大多數，市盈率在60到90倍之間，包括IBM、施樂、柯達、寶麗來、默克、莉莉雅芳、德州儀器、惠普和可口可樂等等。

這一切都在1977年、1978年的巨變中發生了變化。

在那之前，如果沒有投資級評級，你就不能發行債券。

邁克爾·米爾肯(Michael Milken)和其他人，他們的偉大貢獻就是堅決支持你應該能夠發行非投資級債券。

沒人說這些是好的、能買，這些是壞的、不能買。

我認為世界得出了這個結論。

沒有人知道如何阻止它。

這真是一段沉郁、壓抑的時期。

在我看來，這40年間利率下降了2000基點，這是這一時期金融業最重要的一件事。

但是如果你問大多數人同樣的問題，他們可能會說黑色星期一，他們可能會說全球金融危機，等等。

而我認為是利率下降。

我們之前討論過私募股權基金。我認為那段時間私募股權基金賺的大部分錢都是因為利率下降。

大多數人沒有認識到這一點。但我認為這非常重要。

當然，在全球金融危機之后，美聯儲在2019年初將聯邦基金利率降至0，并將其保持了7年。

當然，利率非常低，收益率利差較窄。橡樹資本在信用上的預期回報率達到我所見過的最低。

如果回到2022年初，高收益債券收益率很多在4%出頭，許多在3%，還有一些在2%。

所以，我已經不再管他們叫“高收益”債券了。

想一想這種環境，對于資產所有者來說，這是一個很好的環境，因為人們認為，我們評估的資產價值是未來現金流的貼現現值。

如果以較低的利率貼現，那自然將獲得更高的現值，所以這對資產來說很棒。

資本成本下降了，這對企業非常有益，對那些在正常生活中借錢的人也是如此。

那么，如果你用借來的錢擁有資產呢？

這是一個雙重獎勵。

因為你的資產變得更有價值，而你借入資本的成本下降了。

當然，價值投資在這一時期遭受了損失。

因此，在這個從2009-2021年的快樂時期，沒有人急于擺脫什么東西，沒有人會不惜代價地賣出資產，也沒有人從基金中贖回。

因此，對于試圖尋找廉價資產的投資人來說，這是一個非常困難的時期。

從2012年到2020年，我發表了題為“投資于低回報世界”的演講。

但你猜怎么著？

現在，我們作為信貸投資者，擁有較高的基準利率、不錯的收益率息差和誘人的總預期回報率。

我并不是說利率過去下降，之后將回升。

我會說他們已經下來了，基本上會在這個水平呆一段時間。

我已經花了很多時間談論，我有多么不喜歡宏觀預測，

投資經理經常會說，波動性不重要。

在全球金融危機中，我們的投資組合相當謹慎，做得很好。

而其他機構，想要追求波動的15%的那些機構，不得不暫停招聘、停發基金，甚至以低于資產凈值的價格出售公司。

你永遠不能忽視你工作的條件。

我最喜歡的一句話是，永遠不要忘記一個6英尺高的人、可能淹死在平均5英尺深的小河里。

你要活下來，這意味著你必須在最糟糕的日子里活下來。

硅谷銀行從根本上說并非資不抵債。

它只是在某個時刻上無力償付債務，而碰巧在那一刻，人們要求取錢，但銀行無力支付。

順便說一句，關于’寧可要波動的15%’，有一本書叫做《巴菲特之道》。

我受邀為最近增加的內容寫序言，我寫的內容題為沃倫·巴菲特何以成為沃倫·巴菲特。

所以，我們要完全忽略波動性顯然是不現實的。

我只是認為對波動性的擔憂過頭了。

你能做的最棒的事情是，與你的客戶建立良好的關系，而這種關系能夠允許你承受更大的波動。

我認為我花了很多時間試圖與客戶建立更緊密的關系，

如果你不分享期望，如果你不分享對現實的理解，那么你就不可能與客戶長久擁有和諧的關系。

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